银华基金老将焦巍一季报自评：介于忏悔录和自白书之间的复盘手记

4月20日，银华基金知名基金经理经济观察网 记者 李沁,魏娇在银华财富主题混合基金最新季报中做了点评。

魏娇在该产品的季报中承认，自2021年第三季度以来，该基金净值已经连续第三个季度下滑。它认为自己已经没有资格把净值表现推卸在自然灾害和外部不确定性的影响上，而需要进行深刻的自我反省，从行动上做出切实的调整。

“当然，我们可以寄希望于疫情的自然过去，外部环境会出现有利于组合的政策逆转。但在困难时期，悲观者往往准备得更充分，因为他们不会盲目等待乐观，而乐观者在面对超出乐观预期的偏差时，心理是崩溃的。”魏娇说

作为银华基金的明星基金经理之一，魏娇拥有上海社会科学院世界经济研究所博士学位，曾任波恩大学访问学者和宏观策略分析师。曾任职于蔡襄合丰基金(现TEDA宏利基金)、平安大华基金、大成基金，2018年加入银华基金。加入银华基金后，其管理的银华财富主题混合基金自成立以来回报率高达937.47%，并在2021年年中一度占据主动股票型基金近5年冠军的位置。

这样一位曾经有过辉煌业绩的基金经理，在一季报中对市场进行了罕见的公开自省：“本基金一季报已成为自白与告白之间的音符，请投资者谅解。”

那么，在一季报中，魏娇是如何调整自己的位置的呢？

具体来看，魏娇目前管理的4只基金产品规模为221.02亿，较上一季度的287.44亿有所减少。具体股票增减持方面，他减持了贵州茅台、山西汾酒、重庆啤酒、片仔癀、酒鬼酒、同仁堂、药明康德、招商银行，增持了爱美客、贝特涅。

对于调整的思路，魏娇在一季度报告中做了这样的解释。

对医药股持仓进行切割

首先，削减了医药股的仓位，保留和增加了医美和OTC中药这些可以直接对接终端消费者的品种，减仓了创新药的疫苗，以及CXO龙头公司。

一方面，从国内来看，医保资金可能因防疫支出而进一步强化国内集采的灵魂议价，从而影响上游创新药的投融资。另一方面，事实证明，基金经理对疫苗和医药政策的判断与现实不符，曾经被寄予厚望的技术路径和公司遇到了自己无法控制的困难。再次，对新冠肺炎用药高峰和生物医药国际合作的担忧叠加，使得基金经理难以承受高仓位的三重不确定性。

“去年下半年以来，基金净值最大的回撤来自于对药品的硬抗和下跌中的逐步加仓。在一季度的再次动荡中，我们的自省是，不要再把目光放在自己并不精通的细分行业，以及在下跌后经常遇到公司自身无法解释的投资对象。未来我们对医药的投入主要是C端，适度分散。”魏娇说。

投资不再单纯集中消费、医药赛道

其次，投资不再单纯聚焦于消费和医药两条赛道，而是转变为C端商业模式，辅以B端商业模式，理解有限。

白酒和医药，在过去很长一段时间，都是水生植物和牛股丰富，以后也不会变。但是，就像人类进化过程中，两条腿直立行走促进大脑进化的结果。放弃四肢行走的结果是野外生存能力的下降。在a股的丛林中，大消费投资、成长投资、价值投资、周期性投资，似乎构成了动物的四肢。你越不依赖树干，你在攻击中就越强大，但在灾难中你受到的保护就越少。

“去年第三季度开始的净回撤让基金经理受到了教育。我们至少需要布局成长因素和价值因素，部分放弃组合的鲜明特点和进攻犀利，以换取平稳的落地状态。”魏娇说。

不死守坚决不卖好公司的信条

意识到估值和边际变化对大多数公司的重要性，我们不再坚持坚决不卖好公司的信条，而是改为动态平衡。

回顾去年的高点，很多控股公司的PE达到三位数的时候，不仅DCF的分母需要加长，投资组合的抗脆弱性也因为缺乏估值保障而大幅波动。这和2015年给管理者的教训一样深刻。

“上一课，我们学到了一定要注意手中公司的质地。这一次我们意识到，估值上限的僵化和对云附近边际变化的反应会带来很大的危害。在第一季度，我们因为这个原因增加了银行股的配置。”魏娇说。

不变和坚持

坚持和坚持：一方面，对好公司和好商业模式的长期投资不变，即使短期内遭受磨难和诱惑。比如在投资大额消费上，基金经理坚信人类和病毒最终会达到或进化到某种生物状态，病毒本身无法长期影响马斯洛对人性的需求。同时，40年改革开放、共同富裕的道路不会改变，人民对美好生活的追求必将塑造新的伟大公司。另一方面，对无法理解和把握的商业模式和投资对象的不敏感不变。比如，纵观历届富豪榜排名的历史，可以看到财富转移从最初的房地产到互联网，再到现在的新能源行业的转变，这对于投资来说，绝非没有诱惑和启发。然而，当我们看到这些公司的利润表中产业政策补贴的金额时，却被自己的胆怯和无法把握所阻碍。经历了去年下半年的沧桑，基金经理对政策支持的行业和受监管的行业已经持尊重态度，不想也不能。

最后，魏娇表示，在一季度市场整体的巨大变化下，市场主体的游戏力度和时间维度得到了空前的提升。面对这种博弈，管理者确实有池塘里钓鱼的困惑，但他不能退缩。但我们深信，任何博弈，再加上时间维度，最终都会从不对称信息博弈转变为对称信息博弈。对于管理者来说，既然很难一窥全貌和别人的底牌，不如回到时间这个维度。等年报和季报的中奖号码翻出来之后，再重新审视当时的标的和决策场景。只有这样，我们才能坚持谨慎的态度，找出自己的错误和成功，并以纪律的方式加以纠正。在这种心态下，基金的季报就成了自白和告白之间的简历笔记，请投资者理解。