国海固收：银行理财6大变化，如何重塑资本市场格局？

资料来源：金融部门

1.介绍

2022年以来，受资本市场调整影响，银行理财产品净值波动较大，成为市场关注的焦点。在“破净”潮下，市场担心理财产品面临更高的赎回压力，导致资产端部分资产被抛售，对资本市场产生负反馈效应，进一步影响产品净值，从而形成理财赎回螺旋。

理财产品目前破净情况如何？封闭式产品的到期高峰在哪里？银行理财在资产端的配置变化对资本市场的影响程度有多大？本文试图从银行理财在产品端和资产端的6大变化入手，通过分析银行理财市场的变局，系统性探讨这些变化对资本市场的影响。

2.银行理财年报六大变化

2.1

产品端

（1）变化一：规模同比增速创新高，下半年发力明显

2021年12月，2021年银行理财存续规模同比增长3.14万亿元，主要由下半年所贡献。银行理财规模达到29万亿元，较2020年12月增长12.14%，实现2018年资管新规生效以来的最快增速，并超过最近三年10.5%的年均增速。

分季度来看，2021年的高增速主要是下半年贡献的。在上半年负增长的情况下，下半年规模增加了3.2万亿元。

（2）变化二：网红产品横空出世

最低持有期产品出道，补位现金管理类产品。's最短持有期产品的特点是投资者必须持有一段特定的时间(从7天到1年不等)才能赎回。该产品不仅满足了投资者的流动性需求，而且期限和投资范围更加灵活。

因此，随着2021年6月《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》的出台，以及对现金管理产品投资和规模的限制，最低持有期产品作为现金管理产品的替代品受到投资者的欢迎。2021年7月1日至2022年4月15日银行理财共发行149只最低持有期产品，占其当前发行总只数的80.1。

2021年12月31日，封闭式产品和现金管理类产品规模走势分化。封闭式产品余额较2021年年中减少0.26万亿元，而现金管理类产品仍处于扩张阶段，封闭式产品余额较2021年年中增加1.51万亿元。

两者的反向变化表明，在2021年四季度权益市场动荡的背景下，相比风险更低、赎回更灵活的现金管理产品，期限更长、配置权益类资产的封闭式产品更难满足投资者稳定收益的需求，发行受阻，导致银行更多转向短端产品。

（3）变化三：破净率提升，封闭式产品面临赎回压力

以受资本市场调整影响，理财产品破净率提升。高净值数据披露率银行的存续理财产品为例。2022年以来，由于股市表现不佳，理财产品的周净破发率一直呈上升趋势，在3月份的第三周达到最高。当周有1570只理财产品净值跌破1，破净率达到18.5%。

截至2022年4月15日，2022年封闭式产品将面临较大的赎回压力。存续封闭式产品有15690只，完整披露了到期数据(披露比例为74%)。其中，61.1%将于2022年到期，28.7%将于2023年到期。

在此期间，2022年的到期数量高峰出现在5-9月份，,将有6，232只关闭产品到期，占所有关闭产品的39.7%。可见，封闭式产品今年到期赎回压力很大，尤其是二、三季度。

2.2

资产端

（1）变化一：非标萎缩，次级债补位

在非标压降持续，同业存单扩容。,非标资产压力下，银行理财非标资产持有规模从2021年6月30日的3.75万亿元下降至年末的2.62万亿元，环比下降30.13%，规模进一步压缩。

与此同时，银行理财持有的同业存单规模从2021年6月30日的3万亿元上升至年末的4.34万亿元，环比增长44.67%，扩张趋势明显。

自次级债成为银行理财的替代选择。, 2021年7月以来，随着银行融资规模的增长，3Y和5Y二级资本债券的到期收益率明显下降，这表明银行融资开始增加二级资本债券作为受限制资产的替代品。

（2）变化二：基金持仓规模高速增长

截至2021年12月底，公募基金持仓规模迅速增长。银行理财公募基金配置规模达到1.25万亿元，较2021年大幅增长68.7%，远超同期公募基金市场10.5%的增速。

（3）变化三：权益类资产投资回落

2021年底，银行理财对权益类资产的直接投资持续下行。银行理财投资的权益资产为1.02万亿元，比2021年上半年的1.17万亿元下降12.8%，延续了2019年以来的下降趋势。

与此同时，如上所述，银行理财在2021年下半年大幅增加了对公募基金的投资，表明银行理财可能更倾向于通过间接投资基金来增加股权敞口。

3.财务管理变革如何重构资本市场结构？

3.1

2022年银行理财的大变局

（1）变局一：理财负债短期化倒逼资产短期化

根据“固收+”策略产品遭遇赎回，短债类产品跟进。,的微观调查，银行理财通常不在期限少于9个月的产品中配置股权敞口，因此“固定收益”产品通常是期限较长的封闭式产品。

据此分析，如上图数据所示，61.1%的封闭型产品将于今年到期，主要集中在二、三季度。因此，短期来看，“定增产品”也面临很大的赎回压力。

与此同时，如前所述，短期债产品尤其是持有期限最短的产品受到了市场的关注和追捧，规模加速扩大。两类产品之间的区别表明，当前银行理财的投资者偏好流动性强、收益较为稳定的短期限产品。

为了保证产品的流动性和还款能力，应对负债的短期趋势，长负债期限产品萎缩、短负债期限产品扩容，导致银行理财在资产端缩久期。,银行理财在制定产品策略时会考虑缩短久期，进行“卖长买短”的操作，从而在资产上形成短期趋势。

（2）变局二：“固收+”产品萎缩，权益资产敞口下降

一方面，权益资产规模遭遇被动降低和主动压缩双重影响。's“固定收益”产品规模收缩，其权益类资产规模将被动缩减。另一方面，从产品策略来看，权益类市场波动，“固定收益”产品在配置资产时会主动降低权益类敞口。

今年2月春节至3月中旬，银行理财的周净购债量明显高于去年同期。侧面说明，在今年权益市场调整的背景下，银行理财选择了增加债券投资规模，主动降低权益类敞口。

3.2

变局将如何影响资本市场？

银行业金融市场的变化会对资本市场产生怎样的影响？在讨论这个问题之前，有必要先明确银行理财在资产端的投资方向和结构。

银行理财的投资方向包括债券、同业存单、非标准化债权类、权益类资产、公募基金,等。从近三期各类资产投资占比来看，信用债、非标存单、现金和银行存款是主要的配置资产，其中信用债是最主要的配置资产，约占总投资规模的50%。

（1）利好中短久期信用债

银行理财在信用债的配置变化会对市场产生明显扰动。的银行在理财中配置了大规模的信用债。截至2021年末，持有信用债15.17万亿元，占信用债总额42.68万亿元的36%，占比较高。从历史上看，银行融资规模的变化对信用利差有明显的扰动：在银行融资规模收缩期，信用利差趋于上行。

在缩久期行为使银行“抛长补短”，中短久期信用债迎来机会。,股票债券市场动荡和短期配置的趋势下，现金管理产品的不断扩展将有利于高流动性的同业存单。

同时，在银行理财持续降低权益敞口的背景下，中短期信用债将受到更多关注，其中3Y城投债和3Y二级资本债信用利差已升至历史中位数附近，相对更具配置价值。

（2）利空长久期信用债及可转债

去年下半年，次级债发行规模及二级债基持有的转债规模涨幅过快，今年细分品类资产将出现反向演绎。特别指出：

2021年，次级债方面，银行理财可能选择抛售持有的二级资本债。5Y次级债发行额较高，第二季度达到2663亿元，第四季度达到2477.5亿元。如前所述，银行理财在此期间可能增加了较大比例的次级债。

目前资产长期萎缩，长期二级资本债券到期收益率已降至低位。银行理财可能会选择卖出这部分次级债来补充流动性。

2022年第一季度，次级债发行市场供过于求，利空加剧。共发行1987.5亿元二级资本债券，远超去年同期的816.7亿元，供应充足。但在整个市场短期资产配置的趋势下，对这类长期信用债的需求减弱，导致市场出现供大于求的局面，从而进一步加重利空。

2021二级债基存量规模从2021年上半年的6578亿元快速增长至年末的10689亿元。

从2021年末二级债基的持有人结构来看，机构持仓占比68%，是规模增长的主要贡献者。其中，据微观调查，银行理财规模扩张带来的增量较大，是二级债基增长的主要推动因素之一。

2021年下半年，年下半年二级债基规模迅速增长，银行理财扩容为主要驱动因素之一。's二级债基持有的可转债规模同步增长，由上半年的960亿元增至年末的1499亿元，占可转债总市值的13%至18%，为2019年以来最高。因此，当银行理财面临赎回压力，二级债基被抛售时，可能会导致一定规模的可转债抛售。

银行理财面临赎回压力时将导致转债出现抛售。

2016-2021年（3）对长债和股票影响偏中性,银行理财中利率债的配置比例一直在7%左右，规模保持在2万亿左右，相对稳定。在整个利率债市场的投资占比持续降低，2021年底仅达到2.5%，对利率债市场影响不大。

从利率债投资规模稳定在较低水平，预计对利率债市场影响较小。,的投资规模来看，银行理财对股权资产的头寸从2017年底的2.8万亿元稳步收窄至2021年底的1.02万亿元。从配置比例来看，权益类资产投资比例从2017年末的9.47%稳步下降至2021年末的3.3%，均处于历史低位。

从以往权益类资产减持情况来看，最大抛售发生在2019年年中至2019年底，规模减少0.34万亿元，配置比例降低1.7个百分点。

按照这个比例，如果未来由于权益市场表现不佳、赎回压力加大等因素，银行理财继续出售权益类资产，最大出售空间约为0.53万亿元(以2021年末理财产品投资资产31.19万亿元计算)，相对于公募基金持有的7.03万亿元(截至2021年12月31日)的股票市值，对股市影响有限。

权益类资产投资规模处于历史低位，较小的抛售空间对股票市场影响有限。

证券研究报告《银行理财机构行为研究（一）：银行理财6大变化，如何重塑资本市场格局？》

上映日期：2022年4月20日

发行人：国海证券有限责任公司

此报告的分析师：

金张营