三人行股票（给予三人行买入评级）

信达证券股份有限公司冯翠婷近期对三人行进行研究并发布了研究报告《22Q3收入创新高但利润不及预期，受制于渠道返点政策》，本报告对三人行给出买入评级，当前股价为69.03元。

三人行(605168)

事件： 三人行(605168.SH)于 2022 年 10 月 20 日发布 2022 年第三季度业绩报告。 公司前三季度实现营业收入 35.69 亿元， yoy 66.62%， 归母净利3.02 亿元， yoy 15.88%， 扣非归母净利 2.39 亿元， yoy 0.52%。

经 拆 分 ， 公 司 22Q3 单 季 度 营 业 收 入 15.36 亿 元 （ yoy 108.01% ，qoq 34.97%） ， 归母净利 0.86 亿元（yoy-8.37%， qoq-44.87%） ， 扣非归母净利 0.78 亿元（yoy-18.57%， qoq-23.53%） 。

点评：

公司第三季度营收稳增长， 主要系： 1） 成功拓展头部汽车客户： 公司继续落实开拓汽车行业整合营销业务的发展战略， 凭着专业整合营销服务能力成功拓展如上汽通用别克、 东风本田、 一汽丰田、 东风风神等优质客户。 2） 加大挖掘存量客户： 公司通过构建更高效的营销方法论形成大客户广告投放规模效应， 存量客户粘性高， 公司加大挖掘原有消费品、 电商等行业头部存量客户， 从而获得更多存量大客户的增量预算。

净利润同比下降 8.43%， 增收不增利， 毛利率、 净利率持续下滑。 经拆分， 22Q3 净利润 0.86 亿元（yoy-8.43%， qoq-44.87%） 。 22Q3 毛利率 12.76%（同比-8.9pct， 环比-4.2pct） ， 净利率 5.59%（同比-7.1pct，环比-8.1pct） ， 由此可见净利率下滑主要是毛利率下滑原因所导致的，是因为下游部分渠道返点政策调整导致返点时间延后， 我们预计到第四季度净利会有释放。

期 间 费 用 率 整 体 控 制 较 好 。 22 年 前 三 季 度 销 售 费 用 1.73 亿 元（yoy 67.96%） ， 管理费用 0.35 亿元（yoy-20.45%） ， 研发费用 0.29亿元（yoy 45%） 。 22Q3 单季度销售费用率 4.84%（同比 0.04pct） ，管理费用率 0.99%（同比-1.05pct） 下降系因推进降本增效， 研发费用0.8%（同比-0.15pct） 。

投资建议： 三人行 22Q3 经营性利润不及预期， 但我们展望四季度营销旺季，21Q4/20Q4 收 入 占 全 年 比 例 40.02%/34.58% ， 归 母 占 全 年 比 例48.32%/49.59%， 22Q4 有望拉动公司盈利能力回升， 同时广告行业整体Q4 有望筑底回升， 我们调低了公司的经营性利润， 调高了公司的投资收益部 分 ， 整 体 盈 利 预 测 维 持 不 变 ， 我 们 预 计 22-24 年 归 母 净 利 为7.44/10.29/13.22 亿元， 同比增长 45.38%/38.25%/28.50%， 10 月 28 日收盘价对应估值 10x/7x/5x， 维持“ 买入” 评级。

风险因素： 市场竞争加剧、 经营性利率下降、 行业政策变化、 数字文化交易平台上线时间不确定及表现不及预期等风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，信达证券冯翠婷研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.58%，其预测2022年度归属净利润为盈利7.44亿，根据现价换算的预测PE为9.55。

最新盈利预测明细如下：

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